公司借貸派息 投資者添風險

[font=標楷體][size=5]公司借貸派息 投資者添風險
撰文:楊青峰 資深會計師，具十多年核數、編製財務報表及進行財務調查的經驗
欄名:三十七計

閱讀財務報表，最簡單直接的方法，是以營業額和毛利率等基本數據作起點。但其實營運數據只是報表的一部分，企業的財務資源架構往往能告訴讀者，一些深層次的資訊。這些不易直接看出來的格局，或許是更有價值的投資信息。

中國旺旺（00151）是一家經常在論壇被點提的上市公司。有這個說法，不是因為甚麼大行推介，而是港交所常常向企業推銷來港上市的好處時，都會借用旺旺從新加坡轉到香港作上市地的個案，無形中增加了旺旺的市場人氣。

旺旺慷慨派息3.2億

旺旺在月初宣布2010年全年業績，市場焦點都投射在毛利率的下跌。儘管旺旺2010年的營業收益由上一年度的17.1億（美元•下同），上升至22.4億，增幅達31%，但毛利率卻由40.5%下跌至37.6%，跌幅為2.9個百分點。

整體而言，營業收益的升幅，足以抵銷了部分毛利率下跌的因素，故未影響到稅後溢利出現倒退，公司也繼續慷慨派息予股東，予人信心十足的感覺。

但若細心分析旺旺的資源運用和現金流變化，便會出現不大一樣的信息。旺旺的經營狀況，看來仍在積極拓展生產規模的階段，2009年和2010年投入於投資活動的現金流達1.2億和1.6億。

理論上，經營現金淨流入減去投資活動所需和現金儲備後，剩下來的資源才應是派發予股東的股息。但從2010年的年報可以看到，旺旺的現金流運用，並沒有以此框架進行，在現金流不敷應用下，旺旺還是很慷慨地派發了3.2億股息，而不足之數是從銀行借貸來應付的。

下表列出了旺旺從2008年到2010年的相關數據。

借貸水平明顯上升

這個借貸動作，令旺旺的借貸水平由2008年的1.7億，上升至2010年的6.4億，借貸比例更由18.3%上升至59.8%，上升趨勢十分明顯。借貸比例的上升，是表示企業依賴借貸來應付運作和擴充需要，也是股東風險上升的訊號。

當然，借回來的資金，是用作投資活動，還是作派息之用，不是一刀切可以輕易分割的問題。

若以審慎的理財角度而言，在現金流不豐厚的情形下，投資活動應凌駕於派息活動。不繼續投資，可能會影響日後的盈利水平，而股息只是股東最後的分成，兩者取其一，我會選擇控制派息水平。

但在今時今日的投資關係管理，周息率是支持股價重要的一環，管理層有盡量滿足投資者的需要。

但從企業實際財務的狀況考慮，以增加借貸來維持高派息率，是不理想的財務安排。作為投資者或股東，收取股息時，有必要細心分析資金的由來。

一種風險持續上升的股息回報，不一定是每一位投資者所期望的格局。[/size][/font]

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